سرمایه گذاران به هنگام اخذ تصمیمات سرمایه گذاری به طور هم زمان ریسک و بازده حاصل از گزینه های مختلف را مد نظر قرار می دهند. ریسک و بازده اگر تنها ابعاد تأثیرگذار در زمینه تصمیمات سرمایه گذاری نباشد، بدون شک مهمترین آن ها به شمار می رود. در واقع آن چه که در دانش مالی از آن به عنوان رفتار عقلایی تعبیر می شود، چیزی جز توجه صرف به این دو بعد به هنگام تجزیه و تحلیل فرصت های سرمایه گذاری نیست. در ادبیات مالی و اقتصادی به وضوح عنوان می شود، فرد عاقل کسی است که به دنبال دستیابی به سطح معینی از بازده با تحمل حداقل ریسک ممکن است. به عبارتی دیگر، وی خواستار دستیابی به حداکثر بازده در سطح معینی از ریسک است. بنابراین، ریسک جزء جدانشدنی بازده است و نمی توان در مورد بازده سرمایه گذاری بدون توجه به ریسک مترتب بر آن صحبت کرد. به بیانی دیگر، ریسک صفت بازده است و نمی توان هیچ موصوفی را صرف نظر از صفتش تشریح کرد. همه سرمایه گذاران در بورس اوراق بهادار نیز با موضوع ریسک روبه رو هستند. بنابراین، اندازه گیری ریسک از مهم ترین مسائل نزد سرمایه گذاران می باشد.
ریسک چیست؟
ریسک در تعریف عام، احتمالی است که یک کنش یا کنش وری (یا بی کنشی) مشخص منجر به زیان یا بروندادها و پیامدهای ناخوشایند و ناخواسته گردد. تقریباً همه کوشش های بشری دربردارنده ی درجاتی از ریسک است، با این همه برخی از آن ها ریسک های بیشتری را به همراه دارند. در ادبیات مالی ریسک را می توان به صورت رویدادهای غیر منتظره که معمولاً به صورت تغییر در ارزش دارایی ها یا بدهی ها می باشد، تعریف کرد. بنگاه ها در معرض انواع مختلف ریسک قرار دارند که به طور کلی می توان به دو دسته “ریسک های تجاری” و “ریسک های غیرتجاری” تقسیم کرد. فرهنگ وبستر ریسک را “در معرض خطر قرار گرفتن” تعریف کرده است. گالیتز ریسک را هر گونه نوسانات در هر نوع عایدی می داند. تعریف مذکور این مطلب را روشن میکند که تغییرات احتمالی آینده برای یک شاخص خاص چه مثبت و چه منفی ما را با ریسک مواجه می سازد. بنابراین امکان دارد تغییرات ما را منتفع و یا متضرر سازد. گیلیب ریسک را چنین تعریف کرده است:
هر پدیده ای که بتواند نتیجه حاصل از آنچه سرمایه گذار انتظار دارد را منحرف سازد ریسک نامیده می شود. اولین بار هری مارکویتز بر اساس تعاریف کمی ارائه شده، شاخص عددی برای ریسک معرفی کرد. وی ریسک را انحراف معیار چند دوره ای یک متغیر تعریف کرد. دیدگاه دیگری در خصوص ریسک وجود دارد که تنها به جنبه منفی نوسانات توجه دارد.
دو نوع مهم ریسک
کل ریسک را می توان به دو دسته کلی ریسک سیستماتیک و ریسک غیر سیستماتیک تقسیم نمود ریسک غیر سیستماتیک ریسکی است که ناشی از خصوصیات خاص شرکت از جمله نوع محصول ساختار سرمایه سهامداران عمده و غیره می باشد. ریسک سیستماتیک ناشی از تحولات کلی بازار و اقتصاد بوده و تنها مختص به شرکت خاصی نمی باشد به دیگر بیان ریسک سیستماتیک در اثر حرکت های کلی بازار به وجود می آید. طبق نظریه های پرتفولیو می توان ریسک غیر سیستماتیک را از میان برد ولیکن ریسک سیستماتیک همچنان باقی می ماند. شاخص بتا شاخصی برای اندازه گیری همنوایی حرکت یک شرکت با حرکت کل بازار یا شاخصی برای اندازه گیری ریسک سیستماتیک است. لذا به بیان دیگر می توان ریسکهای تجاری را ریسک هایی دانست که یک بنگاه کاملا به آن ها واقف است و از آنها برای ایجاد مزیت رقابتی و ایجاد ارزش برای سهامدارن استفاده می کند. این ریسک ها به بازار محصولات و خدماتی که بنگاه در آن ها فعالیت می کند بستگی دارد و شامل نوآوری های تکنولوژیکی، طراحی خدمات و محصولات و بازاریابی آن ها می شود. فعالیت های تجاری یک بنگاه در معرض ریسک های کلان اقتصادی نیز قرار دارد. این ریسک ها از چرخه های اقتصادی و حتی سیاست های پولی و مالی دولت نیز ناشی می شوند.
سایر انواع ریسک
از جمله سایر انواع ریسک های مهم می توان به ریسک مالی اشاره کرد:
ریسک های مالی در حیطه ریسک های غیر تجاری قرار می گیرند. این ریسک ها ناشی از تقبل زیان های احتمالی در بازارهای مالی است. می توان به منظور تمرکز بنگاه ها بر اموری که در آن ها تسلط دارند، ریسک های مالی را بهینه کرد. ریسک های اساسی موسسات مالی را می توان شامل ریسک بازار، اعتباری، نقدینگی و عملیاتی دانست. این ریسک ها مهمترین عوامل توجیه کننده نوسانات بازده در موسسات مالی هستند که در زیر به اختصار توضیح داده می شود.
- ریسک بازار:
ریسک بازار، ریسک ناشی از حرکات یا نوسان های غیر منتظره قیمت ها یا نرخ های بازار است. با این تعریف می توان آن را از سایر انواع ریسک ها مثل ریسک نقدینگی و عملیاتی تمایز داد. در عین حال، ریسک بازار را نمی توان به طور کامل از چنین ریسک هایی تفکیک نمود، چرا که گاهی اوقات آن ریسک ها منشا ریسک بازارند. لایه های مختلفی از ریسک بازار وجود دارد. لایه های مختلف ریسک بازار عبارت است از:
- ریسک سهام: لایه ای از ریسک بازار است که به موقعیت های بازار سهام مربوط می شود.
- ریسک نرخ ارز: ریسک های مربوط به موقعیت های خارجی و نرخ های متفابل ارز است.
- ریسک اوراق بهادار با درآمد ثابت: ریسک هایی است به موقعیت ابزار با درآمد ثابت، مانند اوراق قرضه و ابزار حساس به نرخ بهره مانند تاخت نرخ بهره مربوط می شود.
- ریسک کالا: ریسک هایی است که به موقعیت های موسسه در ارتباط با کالاهایی همچون فرآورده های کشاورزی، انرژی، فلزات و مشابه این ها مربوط می گردد.
ریسک بازار به لحاظ کمی به دو صورت بیان می شود. ریسک مطلق که با واحد پولی سنجیده می شود و ریسک نسبی که نسبت به شاخصی معین اندازه گیری می شود. صورت اول بر نوسان بازده کل تمرکز می کند و صورت دوم، ریسک را بر اساس خطای ردگیری یا انحراف از یک شاخص اندازه می گیرد. ارزش در معرض خطر مثالی برای ریسک مطلق و ضریب بتا نمونه ای از ریسک نسبی است.
- ریسک اعتباری:
این نوع ریسک زمانی تحقق مییابد که طرف قرارداد نتواند به تعهدات خود عمل نماید. میزان ریسک اعتباری همان میزان مبلغی است که نکول شده است. ریسک اعتباری معمولا ناشی از یک رویداد اعتباری است بدین صورت که قبل از سررسید قرار داد در نتیجه یک اتفاق اعتباری توانایی طرف قرارداد در انجام تعهداتش دچار تغییر می شود. ریسک اعتباری اغلب در قراردادهای مربوط به اوراق قرضه، وام و اوراق مشتقه رخ می دهد. هر چقدر ارزش اولیه قرارداد اوراق مذکور کمتر باشد، ریسک اعتباری آن ها نیز کمتر خواهد بود.
- ریسک نقدینگی:
این نوع ریسک دو صورت دارد، ریسک نقد شوندگی دارایی ها و ریسک نقدینگی تامین وجوه. ریسک نقدشوندگی دارایی ها که به نام ریسک نقدینگی بازار- محصول هم شناخته می شود، زمانی بروز می کند که معامله با قیمت رایج بازار قابل اجرا نباشد و علت آن ممکن است حجم یا اندازه موقعیت خرید یا فروش نسبت به معاملات عادی باشد. این ریسک در میان طبقات مختلف دارایی ها و نیز در زمان های مختلف، بسته به شرایط بازار تغییر می کند. بعضی دارایی ها مانند ارزهای اصلی یا اوراق قرضه خزانه، بازار پرعمق دارند و موقعیت ها اغلب به راحتی، با نوسان کوچکی در قیمت نقد می شود. در سایر موارد، مانند قراردادهای مشتقه در بازارهای فرابورس یا اوراق بهادر بازارهای نوظهور، هر معامله ممکن است به سرعت قیمت ها را متاثر کند و صف خرید یا فروش پیدا شود.
البته این موضوع به حجم موقعیت هم بستگی دارد. ریسک نقدینگی تامین وجوه یا ریسک جریان نقدی به عدم توانایی در تامین وجوه برای پرداخت تعهدات برمی گردد. این وضعیت ممکن است موسسه را مجبور کند دارایی های خود را فورا به وجه نقد تبدیل کند و بدین ترتیب ضرر روی کاغذ به ضرر واقعی تبدیل می شود. این موضوع به ویژه در مورد سبد دارایی هایی که با وام تامین مالی شده است، به هنگام مواجهه با اخطار تادیه وثیقه از جانب طلبکاران، به معضل بدل می شود. ریسک جریان نقدی زمانی به ریسک نقدینگی بازار- محصول مرتبط می شود که سبد موسسه شامل دارایی هایی با نقدشوندگی پایین باشد و موسسه ناچار باشد برای تامین تعهدات خود این دارایی ها را به قیمت پایین تر از قیمت عادلانه بازار به فروش رساند. بنابراین، اگر ذخیره وجه نقد کافی نباشد، ممکن است در شرایطی که ارزش بازار دارایی ها سقوط کرده است، الزام به پرداخت و ایفای تعهدات، موسسه را به نقد کردن اجباری سبد دارایی در قیمت های پایین آمده وادار نماید. این چرخه قبول ضرر که با دریافت اخطار تادیه وثیقه شدیدتر می شود، گاهی به مارپیچ مرگ تعبیر می گردد.
- ریسک عملیاتی:
کمیته بازل، ریسک عملیاتی را ریسک زیان ناشی از فرآیندهای داخلی، افراد و سیستم های غیردقیق (ناکافی) یا معیوب یا ریسک زیان ناشی از حوادث خارجی تعریف کرده است. ریسک های عملیاتی ممکن است به ریسک های اعتباری و بازار منجر شود. به طور نمونه، یک اشتباه عملیاتی در معامله مانند عدم انجام تسویه می تواند به طور همزمان ریسک اعتباری و بازار ایجاد کند، چراکه همانند نکول اعتباری، قیمت های بازار را متاثر می سازد. قیمت گذاری مشتقه های پیچیده هم مشکلات عملیاتی بالقوه ای ایجاد می کند. ریسک مدل از خطر اشتباه در مدل قیمت گذاری موقعیت ها ناشی می شود. ریسک مدل بسیار بی سر و صداست و به همین دلیل شناسایی و ارزیابی آن چندان ساده نیست. برای مقابله با ریسک مدل، باید مدل ها را با استفاده از قیمت های بازار یا قیمت های شبیه سازی شده، مورد ارزیابی مستقل قرار داد. بهترین راه مقابله با ریسک عملیاتی حصول اطمینان از اعتبار سیستم ها و مدل ها، تفکیک شفاف مسئولیت ها، اعمال کنترل های داخلی قوی و پیاده سازی برنامه های اقتضایی دوره ای است.
تاریخچه اندازه گیری ریسک
تلاش ها برای طراحی ابزار اندازه گیری ریسک از نیمه اول قرن بیستم آغاز شد. مکالی در سال ۱۹۸۳، دیرش را به عنوان سنجه ریسک معرفی کرد که ابزاری ساده و در عین حال کارآمد برای سنجش ریسک اوراق بهادار با درآمد ثابت است. ادامه بررسی های مکالی به شناسایی رابطه غیرخطی ارزش اوراق بهادار با درآمد ثابت و نرخ بهره بازار منتهی شد و معیار تحدب به عنوان شاخصی مکمل برای محاسبه ریسک این اوراق معرفی گردید. در سال ۱۹۵۲، مارکویتز با ارایه مدلی کمی جهت انتخاب سبد دارایی ها، برای اولین بار مقوله ریسک را در کنار بازده مدنظر قرار داد. وی انحراف معیار را به عنوان سنجه ریسک در نظر گرفت. شاگرد او ویلیام شارپ، شاخص بتا را برای اندازه گیری تغییرات نسبی ارزش هر سهم در قبال تغییرات نسبی ارزش بازار با معرفی خط مشخصات ارایه کرد. وی با طراحی مدل قیمت گذاری دارایی های سرمایه ای، مدیریت علمی سبد دارایی را پایه گذاری نمود. بعد از دهه ۱۹۷۰ و افزایش روزافزون ریسک در جنبه های مختلف تصمیمات مالی، توجه مدیران بیش از پیش به اندازه گیری و مدیریت ریسک جلب شد.
در این دوران، کنترل ریسک به عنوان عاملی برای ایجاد ارزش بیشتر مورد توجه قرار گرفت و نرخ های بازدهی تعدیل شده بر اساس ریسک، ملاک ارزیابی قرار گرفت. برخی نظریه های قدیمی که به علت زمان بر بودن و پیچیدگی های محاسباتی کنار گذاشته شده بود، همزمان با پیدایش ابررایانه ها مجددا مطرح شد. ریسک نامطلوب از جمله این نظریه ها بود که قبلا توسط پیشگامان علم مالی مطرح شده بود و در سال ۱۹۹۶ جانی دوباره یافت و تحقیقات مفصلی در آن مورد انجام گرفت که چالش های آن هنوز ادامه دارد. در سال ۱۹۹۳، موسسه جی. پی. مورگان مدل ارزش در معرض خطر را معرفی کرد. این معیار که تمامی انواع ریسک را در یک عدد خلاصه می کرد، برای استفاده کنندگان بسیار جذاب به نظر آمد و هر روز به کاربردهای آن افزوده شد. به دنبال آن، روش های محاسباتی پیچیده ای همانند فرآیندهای تصادفی و شبیه سازی برای افزایش دقت مدل های این سنجه توسعه یافت. همچنین در جدول زیر مهم ترین ابزارهای ۷۰ سال گذشته برای مدیریت ریسک ارائه شده است:
| ابزار مدیریت ریسک | سال |
| دیرش اوراق قرضه | ۱۹۳۸ |
| مدل میانگین- واریانس مارکویتز | ۱۹۵۲ |
| مدل قیمت گذاری دارایی های سرمایه ای | ۱۹۶۳ |
| مدل های چند عاملی | ۱۹۶۶ |
| مدل قیمت گذاری اختبار معامله بلک شولز | ۱۹۷۳ |
| دارایی های ریسک موزون برای بانک ها | ۱۹۸۸ |
| آزمون استرس | ۱۹۹۲ |
| ارزش در معرض ریسک | ۱۹۹۳ |
| ریسک متریکس | ۱۹۹۴ |
| کردیت متریکس | ۱۹۹۷ |
| مدیریت جامع ریسک بنگاه اقتصادی | ۲۰۰۰ |
روش های اندازه گیری ریسک
معیارهای اندازه گیری ریسک اولین بار با مطالعه شاخص های پراکندگی آماری تعیین شد و پس از آن سنجه های جدیدتری مانند دیرش، ضریب بتا و ارزش در معرض خطر توسعه یافت. ریسک عبارت است از احتمال نوسانات آتی نرخ بازدهی. شاخص های مختلفی برای تبیین نوسانات مورد استفاده قرار می گیرد که بعضی از مهم ترین آن ها بدین صورت هستند:
- دامنه تغییرات
- متوسط انحراف خطی (متوسط قدر مطلق انحرافات)
- واریانس (متوسط مجذور انحرافات)
- انحراف معیار
- نیم واریانس
- نیم انحراف معیار
- شاخص بتا
- ارزش در معرض خطر (VaR)
می توان گروه بندی ایی از سنجه های ریسک ارایه داد که بر نحوه اندازه گیری ریسک استوار است:
- سنجه های نوسان:
این سنجه ها، پراکندگی یک متغیر را در اطراف میانگین و یا پارامتر تصادفی دیگر اندازه گیری میکند. واریانس و انحراف معیار دو نمونه از این سنجه ها هستند.
- سنجه های حساسیت:
موضوع اندازه گیری این سنجه ها تغییرات متغیر وابسته بر اثر تغییرات متغیر مستقل است. دیرش و ضریب بتا دو نمونه از این سنجه هاست.
- سنجه های ریسک نامطلوب:
این سنجه ها برعکس سنجههای نوسان، تنها بر بخش مخرب ریسک تمرکز دارند و نوسانات زیر سطح میانگین و یا متغیر هدف را محاسبه می کنند. نیم واریانس، نیم بتا و ارزش در معرض خطر از این نوع سنجه ها هستند. سنجه های ریسک نامطلوب، به دو زیرگروه تقسیم شده است. این زیرگروه ها شامل نیمسنجه های ریسک و سنجه های ریسک مبتنی بر صدک است. ارزش در معرض خطر از دسته سنجه های ریسک مبتنی بر صدک است. در بخش بعدی این مقاله به توضیح جزئیات بیشتری از سنجه های ریسک خواهیم پرداخت.
